“Chủ nghĩa dân túy tài khóa” đang đe dọa các ngân hàng trung ương

“Chủ nghĩa dân túy tài khóa” đang đe dọa các ngân hàng trung ương

09:49 22/07/2025

Trong bối cảnh nợ công gia tăng, lãi suất dài hạn leo thang và các chính trị gia ngày càng gây áp lực, nguy cơ “chủ nghĩa dân túy tài khóa” đang âm thầm quay trở lại và đe dọa trực tiếp đến tính độc lập của các ngân hàng trung ương. Khi chính sách tiền tệ dần bị điều chỉnh để phục vụ nhu cầu ngân sách, ranh giới giữa hỗ trợ nền kinh tế và tài trợ cho chính phủ trở nên mờ nhạt.

Điều duy nhất mà các ngân hàng trung ương lo sợ hơn một đợt lạm phát là một kỷ nguyên của sự thống trị tài chính. Đây là thời kỳ mà nhu cầu ngân sách của chính phủ bắt đầu chi phối kết quả của chính sách tiền tệ, thông qua việc tài trợ trực tiếp cho thâm hụt tài chính hoặc giữ lãi suất ở mức thấp một cách nhân tạo. Dù bằng cách nào, các sổ sách được cân bằng nhờ vào thuế lạm phát.

Các nhà kinh tế Thomas Sargent và Neil Wallace đã lần đầu tiên khám phá tình huống “khó chịu” được đặt tên rất đúng vào năm 1981. Trong khi các đợt lạm phát thường chỉ là tạm thời, một kỷ nguyên của sự thống trị tài chính đặt ra một mối đe dọa hiện hữu đối với sự độc lập và khả năng kiểm soát lạm phát của các ngân hàng trung ương. Khi chính sách tiền tệ được thiết lập để phục vụ các mục tiêu tài chính, các ngân hàng trung ương trở thành két sắt.

Với sự độc lập của ngân hàng trung ương được quy định trong luật ở hầu hết các quốc gia, rủi ro từ sự thống trị tài chính thấp hơn so với quá khứ. Nhưng các cuộc tấn công vào sự độc lập của ngân hàng trung ương, bao gồm gần đây ở Mỹ, đang gia tăng. Và bài học từ lịch sử cho thấy nếu tình hình tài chính đủ nghiêm trọng và môi trường chính trị đủ căng thẳng, chính sách tiền tệ trở thành yếu tố cân bằng. Các điều kiện tiên quyết cho loại “chủ nghĩa dân túy tài chính” này đang ngày càng hình thành hiện nay.

Không thể phủ nhận, chúng ta đang ở trong một kỷ nguyên của sự lỏng lẻo tài chính. Thâm hụt tài chính ở các nước G7 hiện trung bình khoảng 6% GDP. Các quốc gia này đã cùng nhau không đạt được thặng dư tài chính trong thế kỷ này. Điều đó khiến nợ chính phủ ở các nước G7 tăng vượt xa mức 100% GDP, mức cao nhất trong ba phần tư thế kỷ. Dự kiến tình hình sẽ tiếp tục xấu đi do tác động của già hóa dân số, biến đổi khí hậu và dự luật “lớn, đẹp” nổi bật của Tổng thống Donald Trump.

Hãy thì thầm một cách nhẹ nhàng, nhưng các ngân hàng trung ương đã đóng vai trò hỗ trợ quan trọng trong kỷ nguyên lỏng lẻo tài chính này. Các giao dịch mua nợ chính phủ trực tiếp của họ — nới lỏng định lượng — đã đạt đỉnh ở mức hơn 10 nghìn tỷ USD, chiếm khoảng một phần ba tổng số nợ đang lưu hành vào thời điểm đó. Đây thực chất là tài trợ tiền tệ dưới một cái tên khác. Tuy nhiên, ngay sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu, các biện pháp như vậy là hợp lý để ngăn chặn tình trạng lạm phát giảm quá mức.

Giai đoạn nới lỏng định lượng sau này, bao gồm các giao dịch mua được thực hiện để đối phó với Covid-19, khó biện minh hơn. Với chính sách tài chính mở rộng mạnh mẽ, mục đích chính của nới lỏng định lượng là xoa dịu các thị trường trái phiếu lo lắng hơn là thúc đẩy lạm phát. Trong quá trình đó, lượng nợ chính phủ mà các ngân hàng trung ương nắm giữ đã tăng lên gần một nửa tổng số nợ đang lưu hành ở Anh và Nhật Bản, gần một phần ba ở khu vực đồng euro và một phần tư ở Mỹ. Đây là một dạng thống trị tài chính nhẹ nhàng, qua cửa hậu.

Đã đi quá sâu, không ngạc nhiên khi việc rút lui các biện pháp này sau đó đã tốn kém, làm gia tăng áp lực lên tài chính và thị trường trái phiếu. Nhận thức được điều đó, tôi cảm thấy rằng trong tương lai, các ngân hàng trung ương sẽ sử dụng nhiều hơn các thỏa thuận mua lại dài hạn (repos) thay vì nới lỏng định lượng để giảm bớt căng thẳng trên thị trường trái phiếu. Trong một thế giới có lãi suất thực cao hơn, nới lỏng định lượng có thể cũng không còn cần thiết cho các mục đích chu kỳ.

Nhưng nới lỏng định lượng chỉ là một con đường dẫn đến sự thống trị tài chính. Con đường khác là áp lực buộc các ngân hàng trung ương phải cắt giảm lãi suất để giảm chi phí phục vụ nợ. Rủi ro này đang gia tăng. Trong những chỉ trích gần đây về Cục Dự trữ Liên bang, Trump đã đưa ra một ước tính chính xác về quy mô và nguồn gốc của lợi ích từ việc giảm lãi suất — 360 tỷ USD mỗi năm giảm chi phí tái tài trợ của chính phủ cho mỗi điểm phần trăm. Điều này báo hiệu một dạng thống trị tài chính mạnh mẽ hơn nhiều, qua cửa chính.

Vì các ngân hàng trung ương chủ yếu ảnh hưởng đến lãi suất ngắn hạn, rủi ro là nghiêm trọng nhất khi thời hạn nợ của chính phủ ngắn và ngày càng ngắn hơn. Ở Mỹ, hai phần ba nợ chính phủ đang lưu hành hiện có thời hạn dưới 5 năm. Năm ngoái, khoảng một phần ba nợ được phát hành có thời hạn dưới một năm. Các mô hình này đang được phản ánh trên phạm vi quốc tế.

Nợ chính phủ Anh có thời hạn trung bình có trọng số hơn 14 năm. Nhưng con số đó cũng đang giảm, với dự báo phát hành nợ trung bình có thời hạn 9 năm. Xu hướng phát hành nợ ngắn hạn cũng đã được thấy ở Canada, Đức, Pháp và các quốc gia OECD khác. Hơn 40% trong số hơn 50 nghìn tỷ USD nợ công đang lưu hành của OECD sẽ cần được tái tài trợ trong ba năm tới.

Trước các lợi suất dốc hơn, các chiến lược nợ này có ý nghĩa tài chính. Tuy nhiên, hậu quả tiền tệ của chúng có thể không lành mạnh như vậy. Nợ và thâm hụt tài chính cao và ngày càng tăng, lợi suất dài hạn cao, thời hạn nợ giảm và chính trị dân túy là công thức cho áp lực ngày càng tăng buộc các ngân hàng trung ương phải giữ lãi suất thấp lâu hơn. Hãy hỏi Chủ tịch Fed Jay Powell.

Thật vậy, các yếu tố này tạo ra động lực riêng của chúng. Chính sách tiền tệ lỏng lẻo khiến lợi suất dài hạn tăng lên thậm chí còn tạo động lực mạnh mẽ hơn để rút ngắn thời hạn nợ nhằm giảm chi phí phục vụ nợ. Đó là lý do tại sao các thị trường mới nổi thường có thời hạn nợ ngắn hơn và sự độc lập của ngân hàng trung ương yếu hơn. Hãy hỏi Thổ Nhĩ Kỳ.

Hầu hết các nền kinh tế tiên tiến còn cách xa khu vực nguy hiểm này nhờ các biện pháp bảo vệ ngân hàng trung ương mạnh mẽ hơn. Thị trường trái phiếu cũng có thể là một công cụ kỷ luật hiệu quả đối với chủ nghĩa dân túy tài chính đang len lỏi: các mối đe dọa gia tăng đối với sự độc lập của Fed trong vài tháng gần đây đã đẩy lợi suất dài hạn của Mỹ lên trên 5%, khiến Trump phải đưa ra những lời rút lui nửa vời.

Tuy nhiên, các lực lượng của sự thống trị tài chính đang gia tăng. Phản ứng chính trị đối với chúng sẽ đặt sự thận trọng tài chính đối đầu với chủ nghĩa dân túy tài chính, cái sau liên quan đến đường cong lợi suất dốc hơn, thời hạn nợ ngắn hơn và lãi suất ngắn hạn thấp hơn. Nếu nền kinh tế lớn nhất thế giới và ngân hàng trung ương quyền lực nhất không miễn nhiễm với chủ nghĩa dân túy tài chính, thì không ai khác cũng vậy.

Financial Times

Broker listing

Cùng chuyên mục

“Chủ nghĩa dân túy tài khóa” đang đe dọa các ngân hàng trung ương

“Chủ nghĩa dân túy tài khóa” đang đe dọa các ngân hàng trung ương

Trong bối cảnh nợ công gia tăng, lãi suất dài hạn leo thang và các chính trị gia ngày càng gây áp lực, nguy cơ “chủ nghĩa dân túy tài khóa” đang âm thầm quay trở lại và đe dọa trực tiếp đến tính độc lập của các ngân hàng trung ương. Khi chính sách tiền tệ dần bị điều chỉnh để phục vụ nhu cầu ngân sách, ranh giới giữa hỗ trợ nền kinh tế và tài trợ cho chính phủ trở nên mờ nhạt.
Nhận định USD/JPY và AUD/USD: Đàm phán thương mại Mỹ - Nhật và chính sách tài chính của Trung Quốc là tâm điểm

Nhận định USD/JPY và AUD/USD: Đàm phán thương mại Mỹ - Nhật và chính sách tài chính của Trung Quốc là tâm điểm

Các cuộc đàm phán thương mại Mỹ-Nhật được nối lại, với hy vọng đạt được thỏa thuận trước ngày 1 tháng 8 khi Nhật Bản tìm cách tránh mức thuế 25% của Mỹ. Một thỏa thuận thương mại dỡ bỏ thuế quan của Mỹ có thể khơi lại kỳ vọng tăng lãi suất của BoJ và thúc đẩy nhu cầu đồng JPY. Tỷ giá AUD/USD hướng đến mốc 0.6550 nếu Bắc Kinh công bố gói kích thích kinh tế mới hoặc nếu PBoC bất ngờ cắt giảm lãi suất cho vay cơ bản quan trọng.
Chuỗi cung ứng châu Á bị Mỹ siết chặt vì lo ngại Trung Quốc

Chuỗi cung ứng châu Á bị Mỹ siết chặt vì lo ngại Trung Quốc

Mỹ ngày càng lo ngại việc hàng hóa Trung Quốc “đội lốt” các nước Đông Nam Á như Việt Nam hay Indonesia để né thuế cao. Tuy nhiên, nhiều bằng chứng cho thấy phần lớn sản xuất ở khu vực này là thật sự, không phải chỉ là trung chuyển. Trong cuộc cạnh tranh giữa hai siêu cường, các quốc gia như Việt Nam đang đứng trước nguy cơ bị cuốn vào cuộc chơi lớn, dù không phải là nhân vật chính.
Nhận định USD/JPY và AUD/USD: Dữ liệu tâm lý người tiêu dùng Mỹ và động thái từ các ngân hàng trung ương

Nhận định USD/JPY và AUD/USD: Dữ liệu tâm lý người tiêu dùng Mỹ và động thái từ các ngân hàng trung ương

Lạm phát toàn phần của Nhật Bản đã giảm xuống còn 3.3% trong tháng 6, trong khi lạm phát lõi tăng lên 3.4%, làm dấy lên đồn đoán về chính sách của BoJ. Tỷ giá AUD/USD giảm 0.60% vào ngày 17 tháng 7 khi các dự đoán về việc cắt giảm lãi suất của Úc tăng lên sau khi tỷ lệ thất nghiệp bất ngờ tăng lên 4.3% trong tháng 6. Khảo sát tâm lý người người tiêu dùng của đại học Michigan được dự kiến sẽ cải thiện; mức tăng cao hơn có thể làm giảm các dự đoán về lãi suất của Fed và tác động đến cặp tỷ giá USD/JPY và AUD/USD.
Giá cả tăng, lương giảm: Người Nhật sẽ quay lưng với chính trị truyền thống?
Nguyễn Tuấn Đạt

Nguyễn Tuấn Đạt

Junior Analyst

Giá cả tăng, lương giảm: Người Nhật sẽ quay lưng với chính trị truyền thống?

Đồng yên mất giá đang không chỉ khiến đời sống người dân Nhật Bản thêm khó khăn mà còn làm thay đổi cả bức tranh chính trị của đất nước này. Khi lạm phát tăng, thu nhập giảm và du khách nước ngoài đổ xô tới tiêu xài, nhiều cử tri Nhật cảm thấy bị bỏ lại phía sau. Trong bối cảnh đó, những đảng phái cực hữu như Sanseito bắt đầu thu hút sự chú ý, với thông điệp bài ngoại, chống toàn cầu hóa và hứa hẹn "đưa người Nhật lên trước tiên".
Nhận định USD/JPY và AUD/USD: Đàm phán thương mại và lạm phát Mỹ tác động mạnh mẽ lên thị trường

Nhận định USD/JPY và AUD/USD: Đàm phán thương mại và lạm phát Mỹ tác động mạnh mẽ lên thị trường

Cặp USD/JPY chịu ảnh hưởng từ chỉ số Reuters Tankan tăng mạnh, củng cố kỳ vọng về việc Ngân hàng Nhật Bản (BoJ) thắt chặt chính sách tiền tệ vào năm 2025. Trong khi đó, triển vọng của AUD/USD phụ thuộc vào hoạt động xây dựng tại Úc và các chính sách kích thích kinh tế của Trung Quốc. Chỉ số Giá Sản xuất (PPI) của Mỹ, dự kiến tăng 2.5% so với cùng kỳ, sẽ là yếu tố then chốt định hình kỳ vọng cắt giảm lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang (Fed), từ đó ảnh hưởng đến xu hướng của cả hai cặp tiền này.
Thủ tướng Úc cần giữ quan điểm trung lập trong chuyến thăm Trung Quốc

Thủ tướng Úc cần giữ quan điểm trung lập trong chuyến thăm Trung Quốc

Trong chuyến thăm Trung Quốc, Thủ tướng Úc Anthony Albanese tìm cách thúc đẩy thương mại và du lịch, nhưng căng thẳng địa chính trị giữa Washington và Bắc Kinh — đặc biệt xoay quanh vấn đề Đài Loan — đang đặt Canberra vào thế khó. Úc không muốn hy sinh cơ hội kinh tế với Trung Quốc, cũng như không thể buông lơi mối quan hệ an ninh lâu đời với Mỹ. Trong bối cảnh đó, Albanese chọn cách giữ lập trường trung lập và tập trung vào lợi ích chung với cả hai bên.
Nhận định USD/JPY và AUD/USD: Thuế quan, BoJ và dữ liệu kinh tế Trung Quốc là tâm điểm tuần này

Nhận định USD/JPY và AUD/USD: Thuế quan, BoJ và dữ liệu kinh tế Trung Quốc là tâm điểm tuần này

Thuế quan 25% của Trump sẽ khiến đàm phán thương mại Mỹ–Nhật thêm căng, làm giảm triển vọng nâng lãi suất của BoJ trong năm 2025. Dữ liệu thương mại mạnh từ Trung Quốc có thể thúc đẩy AUD/USD, ngược lại nếu yếu thì kích hoạt kỳ vọng RBA giảm lãi suất. Phát biểu của các quan chức Fed hôm nay có thể định hình kỳ vọng lãi suất, tác động tới xu hướng USD/JPY và AUD/USD.
Forex Forecast - Diễn đàn dự báo tiền tệ